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Pourquoi la dette fait exploser les inégalités

La création monétaire des banques centrales provoque de nombreux dysfonctionnements économiques et sociaux.

La création monétaire des banques centrales provoque de nombreux dysfonctionnements économiques et sociaux. - Banque centrale européenne

La réponse des banques centrales à la crise n'est pas durable, à en croire François-Xavier Oliveau, auteur du livre La crise de l'abondance. Cette création monétaire fait gonfler le prix des actifs et exploser les inégalités.

L'humanité n'a jamais créé autant de richesses, mais cette abondance est à la source de nombreux dysfonctionnements. Que ce soit sur le plan écologique avec le réchauffement climatique et l'utilisation des ressources naturelles, sur le plan économique avec l'explosion des dettes et la progression des inégalités ou sur le plan social avec la perte de sens au travail, le monde est confronté à de nombreux défis liés à la fin de la rareté. C'est la thèse que développe François-Xavier Oliveau, associé du cabinet Initiative & Finance et ancien d’Air Liquide et de Schneider Electric, dans son dernier livre La crise de l'abondance (aux éditions de l'Observatoire). Afin de remédier à cette triple crise, il propose des solutions radicales. Entretien.

BFM Business: Dans votre livre, vous partez de l'épisode des conquistadors et de l'or d'Amérique pour expliquer le fonctionnement de l'inflation. Comment la quantité d'or a-t-elle fait varier les prix à l'époque?

François-Xavier Oliveau: Cette histoire est très intéressante. Avant le début du XVIème siècle, les prix ne bougeaient pratiquement pas à long terme. Ils pouvaient varier ponctuellement, par exemple en fonction de récoltes plus ou moins mauvaises, mais revenaient ensuite dans une moyenne très stable. Soudain, brutalement, les prix se sont mis à monter à partir de 1520. Il a fallu plus de vingt ans pour en identifier la cause. Les conquistadors espagnols et portugais ramenaient en Europe d'immenses quantités d'or en provenance d'Amérique. La quantité d'or disponible s’était accrue, tandis que les richesses réellement produites progressaient peu. C'est ce qui a poussé les prix à la hausse.

Comme le soulignait Milton Friedman, l’un des économistes majeurs de l’histoire en matière de politique monétaire, l’inflation est bien "toujours et partout un phénomène monétaire, c’est-à-dire qu’elle n’est produite et ne peut l’être, que par une augmentation de la quantité de monnaie plus rapide que celle de la production". Si dans un pays vous doublez la quantité de monnaie mais que la production reste stable, les prix vont finir par doubler eux aussi.

Quels sont les autres facteurs qui peuvent expliquer l'évolution de l'inflation?

Il y a deux grands facteurs qui jouent sur la baisse ou la hausse des prix. Premièrement, il y a l'évolution de l'économie et de la production. Comme l'ont montré les économistes Joseph Schumpeter et Jean Fourastié, le progrès technologique fait durablement baisser les prix. L’innovation transmise au marché a un caractère fondamentalement déflationniste. L’innovation permet aussi de faire croître très vite l’offre, plus vite que la demande, ce qui pousse aussi à la déflation. Deuxièmement, il y a la création monétaire. La création d'argent pousse les prix à la hausse. Autrefois c’était l’or des Amériques, aujourd’hui c’est l’émission de dettes.

Les prix que nous constatons sont le résultat d’une combinaison de déflation technologique et d’inflation monétaire. Contrairement à ce qu’on croit parfois, la théorie monétaire classique fonctionne encore. Mais la création monétaire compense une baisse de prix structurelle, d’où la difficulté à voir son effet net. Son efficacité est aussi ralentie par le fait que l’argent est émis loin du marché de la consommation. Il est produit sous forme de dette, ce qui fait monter les prix des actions et de l’immobilier, mais tend à moins influencer les prix à la consommation. L’argent circule moins vite, ce qui réduit aussi l’inflation.

Vous estimez que les prix baissent depuis la fin du XVIIIème siècle. Pourtant, l'inflation est visible sur cette période. Et même aujourd'hui, si la progression des prix est modeste, elle existe toujours… Comment expliquez-vous ce paradoxe?

En réalité, l’inflation est "une invention du XXe siècle", comme le dit joliment Thomas Piketty. Au XIXe siècle, les prix exprimés en francs ou en livres baissent, car la quantité de monnaie est à peu près constante. A partir de 1914, et l’abandon progressif de l’étalon-or, c’est un peu plus compliqué car la création monétaire brouille la vision des prix. Le juge de paix, c'est le temps passé à travailler pour acheter un bien ou un service. Le prix du pétrole est un bon exemple. Le baril valait seulement 2 dollars en 1970, contre autour de 65 dollars aujourd'hui. Facialement, les prix ont donc explosé. Maintenant, examinons le temps qu’il faut pour se procurer de l’essence. A 1,50 euro, l’achat d’un litre nécessite aujourd’hui environ une dizaine de minutes de travail rémunéré au Smic. En 1970, il fallait 20 minutes (1,10 franc le litre pour une heure rémunérée 3,50 francs au salaire minimum). L’essence est donc deux fois moins chère aujourd’hui qu’en 1970, malgré pourtant la hausse des taxes et le cartel de l’OPEP; moins polluante, elle permet aussi de rouler deux fois plus. Je cite dans mon livre de nombreux exemples similaires. En 1910, une baguette de 250 grammes coûtait plus de 4 euros, un kilogramme de steak coûtait l'équivalent de 93 euros, un Paris-Bordeaux en 3e classe de chemin de fer 1000 euros…

Et pour vous, ce sont les montagnes de dettes créées par les banques centrales qui permettent aux prix de ne pas s'effondrer…

Sans cette monnaie, nous serions certainement en déflation en effet. Les prix baissent de plus en plus vite avec la révolution technologique et la numérisation des chaînes de valeur. La crise sanitaire accélère encore cette course vers le numérique, et elle va avoir à terme des effets déflationnistes, une fois que les perturbations actuelles des chaînes de valeur (transport maritime, matières premières, semi-conducteurs) seront résolues. Les banques centrales vont avoir une difficulté croissante à tenir leurs objectifs d'inflation dans cet environnement. La baisse des prix est très forte et la création de monnaie par la dette a atteint ses limites. En 2020, nous avons créé l'équivalent de 11% de la masse monétaire en circulation. C’est beaucoup, mais dans les années 1970, c'était 13%... chaque année. La nouvelle monnaie est donc diluée, en quelque sorte, dans un océan de liquidités.

Est-ce que cette déflation masquée des prix explique qu'on observe que des gains de productivité assez faibles depuis plus de 10 ans, malgré la numérisation de l'économie?

Très certainement. Cette déflation cachée masque les gains de productivité et la croissance réelle. Car la productivité, c'est produire plus, moins cher et avec moins de main-d'œuvre. Or, actuellement, les gains de productivité tels qu'ils sont calculés ne mesurent que deux de ces trois effets, à savoir produire plus et avec moins de main d’oeuvre. On ne prend donc pas en compte la baisse structurelle des prix réels, et a fortiori les produits gratuits. Prenez par exemple Wikipedia ou Waze. Ces innovations sont gratuites, rendent d'immenses services, mais ne sont pas comptabilisées dans la création de richesses. Au contraire, elles provoquent une baisse du PIB en se substituant aux encyclopédies ou au GPS. Prenez aussi Google. Une immense partie des gains liés à Google vont aux utilisateurs, mais cela ne rentre pas dans le cadre du calcul du PIB. Comme le rappelle Hal Varian, son chief economist, nous n’avons pas un problème de productivité, nous avons un problème de mesure. Erik Brynjolffson, chercheur au MIT, estime à 32.000 dollars la création de valeur par les produits gratuits sur Internet, soit l’équivalent de la croissance américaine depuis 2000. Je ne crois pas un instant à la stagnation séculaire. Notre économie crée énormément de valeur, mais nous sommes incapables de la mesurer correctement.

En quoi la création de dettes pose-t-elle problème? Le Japon par exemple se rapproche d'un taux d'endettement public de 270%, sans que la situation n'explose. Inversement, l'Argentine a fait faillite au début des années 2000 avec une dette publique de près de 60%. Le niveau de dettes ne semble pas poser problème tant qu'il est soutenable…

La dette ne pose en effet pas de réel problème de remboursement actuellement dans les pays développés, avec la baisse structurelle des taux d'intérêt. En revanche, ce gonflement de la dette pose d'autres problèmes. Premièrement sur le plan social. On crée une monnaie au profit de ceux qui peuvent emprunter. Or, plus vous êtes riches et possédez des actifs, plus vous pouvez emprunter. Ce qui fait exploser les inégalités, avec une prime à la rente. D'ailleurs, on observe très bien cette progression des inégalités depuis que la création monétaire a explosé à partir des années 1980. Nous mettons progressivement en place une société à deux vitesses, avec des conséquences potentiellement explosives sur le plan social.

Deuxièmement, il y a un risque politique. Dans ce système, l'Etat devient de plus en plus indispensable car c'est le seul à pouvoir s'endetter indéfiniment. Et cette planche à billets ne lui coûte rien. Mieux, on le rémunère pour s'endetter avec les taux négatifs. Cela pousse à la constitution d'un Etat Léviathan, qui donne un pouvoir énorme à un petit groupe d'hommes et de femmes qui gouvernent.

Troisièmement, les taux négatifs sont très malsains pour les banques et les assurances. Leurs revenus sont en danger. Les taux négatifs sont un bain d'acide pour leur modèle, et elles ne peuvent durablement fonctionner dans un tel contexte.

Les prix des actifs financiers vont-ils continuer à grimper?

La création monétaire vise à faire monter les prix à la consommation. Mais, via la dette, elle aboutit surtout dans les marchés financiers, l'immobilier et les autres actifs. L’inflation des actifs ne se dément pas tant que nous créons de la monnaie, en se décorrélant de l’économie réelle et avec les conséquences sociales désastreuses que nous avons évoquées.

En attendant, avec notre création monétaire par la dette, le prix de tout ce qui est rare et unique grimpe mécaniquement. Ce qui s'applique à l'immobilier, aux actions, mais aussi aux œuvres d'art, aux concerts, etc. Inversement, ce qui n'est ni rare ni unique, tout ce qui peut être fabriqué de façon industrielle, devient de plus en plus accessible.

Cela s'applique-t-il aussi à un actif comme le bitcoin?

Le bitcoin est par nature en quantité limitée. La question, c'est de savoir si nous allons le considérer collectivement, à terme, comme une réserve de valeur valable. C’est de plus en plus le cas, avec des gérants d’actifs qui se sont positionnés à l’achat récemment. Mais un durcissement des politiques des Etats envers les cryptos ou bien le développement d’autres cryptomonnaies avec d'autres avantages pourraient bouleverser sa position actuelle. La valeur du bitcoin est uniquement liée à la perception qu’en ont les agents économiques. Mais c'est le cas de la monnaie en général. Un billet de 100 euros ne coûte que 5 centimes à fabriquer. Il vaut 100 euros car nous l’avons collectivement décidé. C’est pareil pour l’or. En revanche, n’étant pas lié à un émetteur institutionnel et avec une reconnaissance encore réduite, la volatilité du bitcoin est naturellement très forte.

Vous estimez qu'il faut arrêter de créer de la monnaie uniquement par la dette. Vous militez pour de la création monétaire en donnant directement de l'argent aux ménages. C'est ce que vous nommez le "dividende monétaire". Celui-ci serait ajusté automatiquement, à la hausse ou à la baisse, pour maintenir une inflation autour de 2%. Mais ne risque-t-on pas de perdre le contrôle et de provoquer une hyperinflation?

Oui, le schéma est très simple: la banque centrale distribuerait un montant tous les mois aux résidents de la zone monétaire. Ce montant varierait avec le niveau des prix: il augmenterait en cas de baisse des prix, il se réduirait en cas de hausse jusqu’à s’annuler si l’inflation dépassait la cible, par exemple 2%. Le dispositif aurait énormément d’avantages. Il permettrait d’agir directement sur le niveau des prix à la consommation, plutôt que d’aller apprécier des actifs financiers. Il permettrait de remonter les taux en territoire positif. On pourrait aussi exiger des Etats plus de vertu budgétaire, puisque la banque centrale n’aurait plus besoin de les abreuver en liquidités pour maintenir les prix. Enfin, le schéma serait naturellement redistributif. J’ai décrit en détail ce schéma il y a deux ans dans une note pour l’Institut Sapiens.

En pratique, il n’y a absolument aucun risque de dérapage hyperinflationniste. Nous sommes traumatisés par l'épisode d'hyperinflation de l'Allemagne de Weimar. Mais en réalité, cette crise, qui a duré de juin 1921 à l’été 1924, a été stoppée en quelques semaines dès que la banque centrale allemande a arrêté d'imprimer des billets et de créer de la monnaie. Nous savons bien mieux gérer l’inflation, et a fortiori l’hyperinflation, que la déflation. La situation au Venezuela n’est liée qu’à l’incapacité du gouvernement à gérer sa monnaie. C’est de la mauvaise gestion pure et simple, que nous savons parfaitement éviter.

Les épisodes d’hyperinflation démontrent a contrario la puissance de l’outil monétaire pour agir sur les prix, au contraire de ce que disent parfois les banques centrales quand elles mentionnent que la politique monétaire "ne peut pas tout". Tout est une question de dosage, exactement comme les vaccins.

N'avons-nous pas déjà commencé à faire appel à "l'helicopter money", que ce soit avec les aides pour les professionnels contraints de s'arrêter de travailler ou encore les Américains avec des chèques envoyés aux ménages via les plans de relance?

Oui, on le fait déjà, mais avec des outils improvisés. Chaque crise amène une innovation monétaire. Après la crise des subprimes, on a mis en place le quantitative easing ou rachats d'actifs par les banques centrales. Avec la pandémie, les chèques directement versés aux ménages sont apparus. Je ne pense pas que ces chèques disparaissent avec la fin de la crise, comme d’ailleurs l’assouplissement quantitatif n’a pas disparu après la crise de 2008.

Créer de l’argent et le distribuer dans l’économie pour soutenir les prix caractérise une société de l'abondance. C'est une évolution normale, pas une dérive. Cet argent soutient le niveau des prix dans un contexte fondamentalement déflationniste, où l'offre progresse beaucoup plus vite que la demande. Il y a bien création de valeur par la baisse des prix, ce qui justifie parfaitement la création de monnaie. Ces versements d'argent ont aussi de vrais effets redistributifs positifs, au contraire du QE qui creuse les inégalités de patrimoine par l’appréciation des actifs.

De telles injections de liquidités ne vont-elles pas favoriser les achats de produits importés?

Je ne pense pas que les gens se mettent à consommer beaucoup plus de produits importés. Aujourd’hui, les taux de pénétration des télévisions ou des smartphones sont déjà autour de 90%. L’argent injecté ira plus probablement vers les services, notamment de proximité: garde d'enfants, travaux à domicile, aides, restaurants, cinéma… C’est là que sont les besoins: l’emploi à domicile ou les cours pour les enfants ne sont utilisés que par 10 à 15% des foyers français.

Imaginons toutefois, pour l’exemple, une importation massive de produits étrangers. La balance commerciale se dégrade. La monnaie se déprécie. Les produits importés se renchérissent, favorisant une inflation importée. Mécaniquement, le dividende monétaire se réduit, tout en améliorant la compétitivité-prix de l’économie et poussant les exportations, ce qui vient corriger la dérive initiale. Donc le système a ses propres stabilisateurs automatiques.

Le risque est d’ailleurs limité par le montant somme toute assez modeste du dividende monétaire. Pour la France, j’estimais en 2019 que 50 à 100 euros par mois et par personne devraient être suffisants pour stabiliser les prix. Pendant la crise, ce montant serait probablement monté à 150 ou 200 euros par mois. C’est bien un dispositif monétaire, et non pas social – ce en quoi il se distingue du revenu universel. L’outil, je le conçois, est choquant et contre-intuitif. Mais une fois qu’il sera en place, nous nous habituerons très vite.

https://twitter.com/jl_delloro Jean-Louis Dell'Oro Rédacteur en chef adjoint BFM Éco